过去两年，中国CXO行业呈现了过山车式的发展：2021年年中在资本市场达到溢价率高点，此后经历数次震荡下跌，直至2022年Q4触底反弹。
近日，九鼎投资在对CXO行业的调研中提到，从长期来看，中国的CXO行业兼具确定性和成长性。过去十多年，九鼎投资围绕医疗健康版块投资了大量细分领域的优秀企业，在医疗健康领域，九鼎投资围绕原料药、化药、中成药、医疗器械、医药流通、医疗机构等全链条，系统性地投资了包含欧普康视（300595. SZ）、九典制药（300705. SZ）、维力医疗（603309. SH）、柳药集团（603368. SH）、鲁南眼科等企业。CXO也是其关注的重要投资方向之一。
CXO大致分为CRO、CMO/CDMO和CSO，分别服务于医药行业的研发、生产、销售三大环节，可简单理解为研发外包、生产外包和销售外包。
九鼎投资认为，多重因素决定了CXO行业的长期成长性。
首先，随着全球医药研发投入逐年提高，进入IND（Investigational New Drug，新药临床研究申请）阶段的药物数量快速上升，必然带来CXO需求的增长。
其次，九鼎投资还提到，随着中国制造在全球范围内的竞争优势不断强化，全球产能往中国转移是大势所趋。具体到医药产业也是如此：在不断的技术突破下，中国医药产业上游原材料/设备的国产化率逐步提升，并在全球范围内具备较高的成本优势。
据弗若斯特沙利文预测，2023年，全球CXO市场规模将接近1500亿美元。前瞻产业研究院的数据则显示，2017-2021年五年间，中国CXO行业的复合增速高达42%，2021年市场规模达到444亿元。
回顾中国CXO行业的发展，20世纪80年代，为遏制不断上涨的医疗费用，美国药企开始将其医药研发和生产业务外包，美国多数CXO都在这个节点诞生。而后，美国的CXO产业又开始向劳动力更为充足、低廉的地方转移。在此背景下，中国的CXO产业也诞生了。
2018年，中国CXO行业进入业务量的爆发期，当时港交所推出18A政策、上交所科创板开板，生物医药创新型公司的上市通道打开，引爆了医药投融资市场，中国创新药研发管线数量得以爆发。
然而，中国创新药研发能力的提升并非一蹴而就。一大群研发项目蜂拥而至的结果是，中国从之前仿制药的低端重复，发展成为Me-too药物（具有自己知识产权的药物,但药效和同类突破性的药物相当）的高端重复。
于是，2021年11月，CDE（国家食品药品监督管理局药品审评中心）发布《中国新药注册临床试验现状年度报告（2020年）》，对中国创新药的同质化研发问题提出警示。
九鼎投资认为，CDE的指导和警示文件，从短期来看，对医药研发及CXO起到了挤泡沫的作用，对行业增速有一定影响；但从长远来看，是利好的，因其鼓励医药行业的资源用在更有价值的研发管线上，让医药研发环境进入了良性循环。
至于美国鼓励本土生物制造的政策，在九鼎投资看来，对中国CXO行业的影响不会很大。
首先，如前所述，从国际分工的角度来看，全球CXO产能和订单向中国转移是时代潮流。产业链的分工是商业驱动，而非政治考量。何况，目前中国承接的美国CXO订单，大部分处在相对偏低端的产业。
其次，生物制造产业转移有一定难度，而且项目越往后期越难转移，因此客户黏性较高。九鼎投资进一步阐述其原因：
一，生物药研发生产服务，尤其是涉及到定制化需求的CDMO服务，具有很高的专业壁垒；
二，生物药的临床试验和上市批准受到各国的法规监管。特别是已上市的商业化产品变更生产企业，需要重新申报监管机构的批准，通常至少要花1-2年时间来进行技术转移、生产和报批。
再次，九鼎投资还表示，为了应对地缘政治风险，很多中国CXO已经反向收购外企产能，或者在海外建厂。
事实也证明，对于中国的CXO来说，过去两年经历的波折只是“毛毛雨”。
截至目前，中国多家CXO公布了2022年度业绩预告，预喜率颇高。尤其是药明康德，预计2022年度实现营业收入393.55亿元，同比增长71.84%；实现归母净利润88.14亿元，同比增长72.91%。
那么，顶着代工之名的CXO，价值究竟几何？对此，九鼎投资认为，与很多代工行业不同的是：CXO的门槛并不低。这与医药行业本身的高门槛属性有关。例如一款新药的诞生，尽管也是经历研发-生产-销售的流程，但诞生过程比很多行业的产品难很多——业界共识是：至少耗时10年、耗资10亿美元，成功率不足10%。
九鼎投资判断，若CXO们深耕在有潜力的细分领域，并快速建立自己的优势壁垒，抓住机会成为中国的大公司，也就能成为世界级大公司。
