政策赋能下的信用债ETF优选：平安公司债ETF（511030）开创投资新时代

1. 信用债ETF试点交易所质押式回购政策解读

2025年3月21日,中国结算公布《中国结算关于信用债券交易型开放式指数基金产品试点开展通用质押式回购业务有关事项的通知》(中国结算发〔2025〕29 号,以下简称《通知》),允许符合一定条件的信用债ETF产品试点开展交易所债券通用质押式回购业务,并明确了资格标准、申请与受理程序及持续期管理要求等事项。

根据《通知》要求,信用债基金产品申请作为回购担保品开展回购业务的,需要符合《债券通用质押式回购担保品资格及折算率管理业务指引》(以下简称《指引》)的相关条件,具体可分为以下五点:(1)投资标的均为符合《指引》第五条、第六条规定且持续具备回购担保品资格的证券交易所上市债券,不包含可转换公司债券、可交换公司债券、次级债券;(2)基金产品投资运作中,不以基金产品持有的债券开展回购融资交易;(3)投资标的的信用债发行人不少于30家,单一行业(以证监会门类行业分类)债券规模占比不超过30%,单一发行人债券规模占比不超过10%,债券规模按基金资产实际持仓规模计算;(4)基金产品的做市商或流动性服务商家数不少于5家;(5)基金产品资产净值不低于20亿元人民币。

《指引》主要对债券发行方式及发行人的资质进行限制。根据《指引》第六条规定,申报标的债券需满足:(一)专业投资者与普通投资者均可参与认购的;(二)适用上海证券交易所、深圳证券交易所知名成熟发行人优化审核安排的;(三)主体评级为AAA级且主体评级展望为正面或稳定的。

回购担保品资格采用动态管理机制,中证登对纳入质押库的信用债基金产品多项指标持续监测,对基金产品持续管理有较高要求。根据《通知》要求,若基金连续3个自然月日均净值<2亿元、连续3个自然月日均换手率低于2%、连续3个自然月日均净值<2亿元、交易价格偏离净值超5%等情形发生,或管理人被监管通报违规,中证登可下调折算率或取消质押资格,且取消资格后2年内,不再受理该基金管理人的资格申请。

债券型基金折算系数由中证登根据审慎原则确定,每日更新。根据《通知》及《指引》内容,对于取得回购担保资格的债券型基金,债券型基金的折算值=份额估值×折扣系数:1)折扣系数:由中证登根据债券型基金及其投资标的的风险状况审慎确定其折扣系数取值;2)份额估值:由中证登参考上个交易日收盘价、上个交易日加权平均成交价(以成交量为权重)、份额净值或参考值以及流动性情况、集中度情况与价格波动幅度等因素计算确定(新上市债券型基金份额参照基金管理人向证券交易所提供的基金份额净值或参考值确定)。每个交易日(以下简称T日)收市后,中证登会更新算回购担保品折算率(值)。T日计算出的折算率(值)在T+2日适用。

纳入通用质押库后,投资者可利用质押式逆回购增厚收益,可以为场内投资者拓宽融资渠道,提高资金使用效率。根据《指引》,最新的质押券准入标准如下:①证券交易所上市交易的国债、地方政府债和政策性金融债。②对于2025年3月21日(含)前申报回购担保品资格的或未上市但已在发行环节公布募集说明书的信用债券,需满足主体评级为AA级(含)以上、债项评级为AAA级要求。其中,主体评级为AA级的,其评级展望应当为正面或稳定。具体质押折扣系数如下表所示:

根据《通知》条件初步筛选,9只信用债ETF或满足纳入质押库要求,涉及基金资产净值超500亿元。根据Wind数据,截至2025年4月30日,全市场共有29只债券型ETF,其中信用债ETF11只,基金资产净值总额为1058.38亿元。综合《通知》中关于基金规模(净值大于20亿元)、做市商家数(大于等于5家)、行业集中度(单一行业债券规模占比不超过30%)等方面的纳入标准来看,9只ETF或满足上述筛选条件,基金资产总净值为524.64亿元,其中平安基金管理的公司债ETF(511030.SH)是唯一一只超百亿的信用债ETF。当前符合条件信用债ETF主要是参照上证/深证基准做市公司债指数及中债-中高等级公司债利差因子指数,上述指数成分券均为主体评级AAA级债券(不含次级债及可转债),依据《指引》,其折扣系数或在0.7-0.9之间分布。

信用债ETF纳入中证登质押库,补齐了信用债ETF发展短板,政策推动有利于信用债ETF市场快速发展。《通知》出台前,质押库押品仅有利率债、高等级信用债和利率债ETF基金。信用债ETF纳入质押式回购库,能够改善和丰富中登质押库押品的结构,吸引更多投资者投资交易所公司债;相较协议回购,通用质押式回购由中证登作为中央对手方进行多边净额结算,标准化质押券估值与动态风险管理可降低交易对手违约风险。具备可质押功能将缩小信用债ETF与底层资产的竞争差距,对提高交易所信用债ETF的产品竞争力,提高基金行业的资产管理规模,活跃资本市场均具有积极作用。

2. 政策赋能下的信用债ETF优选:公司债ETF

2.1公司债ETF的特征分析及与其他信用债ETF的对比

2.1.1百亿基金:产品定位“信用债宽基+央国企公司债”

公司债ETF的定位是“信用债宽基+央国企公司债”,是国内首只采用Smart Beta策略的债券ETF。平安基金管理的公司债ETF(511030.SH)于2018年成立,是市场上第2只成立的信用债ETF。公司债ETF紧密跟踪中债-中高等级公司债利差因子指数,该指数以主体、债项双AAA评级的上交所公司债为基础,辅以中债隐含评级AA及以上,并按照中债市场隐含评级分为三组并以利差因子进行细分,利用息差因子选券实现收益增强(Smart Beta策略)。同时,公司债ETF底层资产全部为央企、国企高等级公司债,信用资质较优。

公司债ETF的规模优势凸显,是符合纳入通用质押库要求的唯一一只超百亿的信用债ETF。从指数成分券来看,截至2025年4月30日,指数成分券合计1667只,涉及债券余额合计5.83万亿元,剔除其中的18只国债和国开债后,涉及债券余额合计2.70万亿元。可投向的指数成分券规模较大,叠加定位和策略优势,公司债ETF的规模优势凸显。根据Wind数据统计,截至2025年4月30日,公司债ETF的最新资产净值规模为133.53亿元(截至2024年底为109.16亿元),规模在11只存量信用债ETF中排第3位,也是符合纳入通用质押库要求的唯一一只超百亿的信用债ETF。

2.1.2费率优势:主动降低费率,低费率优势进一步凸显

相对主动管理型开放式基金,信用债ETF作为指数化投资工具,本身就具备费率更低的优势。根据Wind数据统计,截至5月8日,指数型债券型开放式基金的管理费率、托管费率、最高申购费率、最高赎回费率和销售服务费率的中位数分别为0.15%、0.05%、0.10%、0.00%、1.50%和0.10%,相比主动管理型债券型开放式基金的0.30%、0.10%、0.25%、0.30%、1.50%和0.25%,指数型债券型开放式基金的费率更低。相比其他指数型债券型开放式基金,信用债ETF的费率更具优势。

公司债ETF今年主动降低费率,费率优势进一步凸显。2025年1月17日,公司债ETF公告降低费率,管理费年费率由0.25%降低至0.15%,托管费年费率由0.08%降低至0.05%,“0.15%+0.05%”是信用债ETF的主流,也是当前信用债ETF的最低费率水平,公司债ETF的费率优势进一步凸显。

2.1.3 久期C位:1-2年,是纳入通用质押库中唯一的中短久期

公司债ETF久期稳定在1-2年,处于信用债ETF中的久期C位。近几年公司债的基金组合久期稳定在1-2年,截至2024年12月31日,公司债ETF的久期为1.73年,介于短融ETF(0.38年)和城投债ETF(3.01年)之间,在信用债ETF中处于久期的C位。

公司债ETF是纳入通用质押库的9只信用债ETF中唯一的中短久期,且久期更灵活。截至2025年4月30日,公司债ETF跟踪指数“中债-中高等级公司债利差因子指数(总值)净价指数”的久期为2.44年。同时,考虑到深证基准做市信用债指数的久期为3.46年,上证基准做市公司债指数的久期为4.12年,8只基准做市信用债ETF久期可能相对偏长。相比之下,公司债ETF是纳入通用质押库中唯一中短久期的信用债ETF。且公司债ETF久期更灵活,相比2024年12月31日指数的久期(1.87年),2025年4月30日指数的久期(2.44年)有所拉长,或可以满足投资者一键久期的需求,而其余同时入库的八只做市基准久期或持续偏长。

2.1.4 回撤稳定:采用Smart Beta策略,聚焦核心优质债券

公司债ETF是首只采用Smart Beta策略的债券ETF,同时聚焦核心优质券种.公司债ETF按照中债市场隐含评级分为三组并以利差因子进行细分(AAA:20%、AAA-:40%、AA/AA+:40%),利用息差因子选券实现收益增强。Smart Beta策略筛选优质高等级公司债个券,一定程度上兼顾了主动管理的策略和被动管理的纪律化。对比其他信用债ETF,公司债ETF聚焦核心优质债券,跟踪指数样本券的外部评级和隐含评级都处于第一梯队。

定位和策略优势下,公司债ETF过往业绩较优且回撤稳定。近1年(截至2025年4月30日)来看,公司债ETF收益率为2.27%,夏普比例为1.09,最大回撤率和年化波动率分别为-0.50%和0.67%,整体表现介于短融ETF和城投债ETF之间。从2025年1月22日(信用债ETF广发的成立时间,为存量11只信用债ETF最晚成立时间)以来(截至2025年4月30日)的业绩来看,公司债ETF年化收益率为0.26%,最大回撤率为-0.50%,相较其他纳入质押库的8只信用债ETF业绩处于上半区且回撤最低。

2.2 政策赋能下公司债ETF的优势进一步凸显

2.2.1 纳入通用质押库有望进一步提升流动性

公司债ETF的流动性较好,纳入通用质押库后或能进一步提升流动性。公司债ETF作为债券ETF,能实现T+0交易,支持实物申购,平安基金与8家做市商合作,因此流动性较好。2022-2024年公司债ETF的日均成交额分别为0.54亿元、2.48亿元和4.40亿元,2025年Q1的日均成交额也达5.04亿元,流动性明显提升。对于其他信用债ETF,公司债ETF流动性优于城投债ETF,但由于品种特性流动性弱于短融ETF。对比其他纳入质押库的8只基准做市信用债ETF,公司债ETF的流动性也相对较弱,这是由于基准做市信用债指数反映了交易所上市债券中规模较大、信用质量较高、流动性较好的信用债。此次纳入通用质押库后,公司债ETF或吸引更多投资者投资,流动性有望进一步提升。