日前，华西证券发布中国科培（1890.HK）更新报告，维持公司“买入”评级。报告摘要内容如下：
事件概述
FY2025H1公司收入/净利润/经调整净利分别为9.18/4.27/4.34亿元、同比增长5.3%/-5.7%/-5.6%，净利润下滑主要由于加大办学投入成本增加29%，归母净利的调整项为：（1）已收购可识别资产公允价值调整导致额外的折旧及摊销，FY2025H1为0.02亿元，FY2024H1为0.06亿元；（2）汇兑亏损，FY2025H1亏损0.06亿元，FY2024H1亏损为0.01元。FY2025H1公司派发中期股息0.07港元，派息比例为30%，股息率为10.1%。
分析判断:
在校人数、学费和住宿费稳步增长。分拆来看，FY2025H1集团学费/住宿费/其他教育服务费收入分别为8.69/0.44/0.04亿元，同比增长6.3%/-10.2%/-2.7%。（1）分学费类型来看，高等教育学费收入占比持续提升，同比增加1PCT至95.4%，高等教育/中等职业教育收入为8.29/0.4亿元，同比增加7.4/-11.8%。（2）FY2025H1集团全日制人数7.7万人，其中本科生人数为6.9万人，同比增长5.4%。
持续加大投入导致毛利率同比下降，净利率降幅低于毛利率主要由于其他收入占比提升、销售费用率、财务费用率下降。FY2025H1毛利率/归母净利率/经调整归母净利率为52.1%/46.4%/47.3%，同比下降8.6/5.5/5.5PCT。毛利率下降主要由于加大投入（主营业务成本/收入为47.9%，同比增加8.6PCT）。成本增加主要由于公司大力发展高质量教育团队培训高端人才以及改善学科福利、持续投资不同专业科技培训场所及设备以改善教育素质及学生学业体验、增加实习费及培训开支提升学生就业率。净利率降幅低于毛利率主要由于其他收入占比提升、管理费用率及财务费用率下降：（1）其他收入/收入为13%，同比提升3.0PCT。（2）销售费用率同比下降0.2PCT至0.3%；管理费用率同比提升0.1PCT至10.3%。融资成本/收入为1.9%，同比下降1.4PCT，主要由于计息银行贷款余额及平均银行利率下降。（3）所得税/收入为3.1%，同比下降0.2PCT。
集团现金较为充裕。FY2025H1集团现金及现金等价物为12.6亿元，同比提升45.6%，较为充裕；合约负债为8.26亿元，同比增长8.0%；FY2025H1资本开支为2.25亿元，同比提升0.5%，主要用于建立新校区、维护及升级现有校舍以及购置教育设施设备。
投资建议
我们认为公司成长空间在于：（1）预计在校生人数规模有望维持稳定增长，在校生结构持续优化，本科生占全日制学生人数比例达90%，录取分数线及入学率持续提升。（2）淮北学校二期工程投入使用，为学生提供了现代化及高标准的教学设施，也为学校未来的学生增长提供了空间。（3）马鞍山学院年内有望实现并表。（4）首个民办职业本科合作项目落地，与湖南职校签订合作管理协议，轻资产运营拓展策略有望成为新的业务增长点。（5）肇庆学院获批肇庆市首批综合高中实验学校，将在25/26学年开始首批招生，学校综合实力不断提高，招生生源有望不断扩大。维持盈利预测，维持FY25-27收入预测17.83/18.88/19.99亿元；维持FY25-27经调净利8.48/9.02/9.61亿元，对应FY25-27EPS预测为0.42/0.45/0.48元。2025年5月13日收盘价1.39港元对应PE分别为3.1/2.9/2.7X（1港元=0.93元），维持“买入”评级。
