过去几年,公募基金迎来了跨越式发展,在诸多方面产生了巨大变化。其中,引发投资者关注与热议的一大行业变化是,基金经理的投资策略越来越专注,甚至越来越细分。在2017年之前,市场中的多数基金是全市场类型,投资策略以均衡为主,致力于在不同市场环境中都能为投资者带来超额收益。而2017年之后,基金经理投资策略和赛道的细分变得尤为明显。每一个基金经理都希望有一个特别鲜明的标签,甚至大量单一赛道化的基金经理开始诞生。
专注于单一赛道的优势通常体现在两个方面:一是基金经理比较容易展现超额收益能力,只要跑赢细分行业指数就可以;二是基金经理的产品更容易被市场识别,特别是在行业贝塔向上的阶段,能快速扩大规模。于是,大量基金经理的组合呈现单一化特点,甚至有些基金经理会满仓某一个特别细分的行业。
然而,鹏华基金的主动权益团队,却正在走一条完全不同的道路:鼓励基金经理从过度细分的行业和单一策略往外拓展能力圈,逐步形成基金经理多策略的投资方式。为什么会这么做呢?鹏华基金副总裁梁浩做了深刻的复盘。他把所有的组合策略分为:深度价值、价值、价值成长、成长价值、成长、早期成长。这6种策略都有不同的特征和有效期。比如深度价值主要对应偏周期性行业,在供给侧改革阶段比较有效;价值策略和GDP的增长挂钩,在经济周期上行阶段会比较有效。
从投资的难度看,偏向于价值策略的深度价值、价值、价值成长的投资技术含量并不是太高,即便没有做过大量的研究,基金经理也能列出每一个策略中的几个代表性公司。价值策略的难度主要在于基金经理的选择,这些选择的背后有主动偏好,也有人性的心理学“缺陷”。
GMO的基金经理James Montier在著名的《Value Investing》一书中,提到过价值策略投资者的主要优势根植于三个“心理缺陷”:
1)“乌比冈湖效应”。人们倾向于高估自己的能力,总认为自己有能力获得巨额收益,而主动抛弃那些看似无聊的投资机会。就像篮球比赛中,人们倾向于通过高难度扣篮得分,忽视了简单的上篮得分和扣篮得到的分数一样。
2)对短期损失的规避。价值策略带有一定的逆向,买入之后可能会继续下跌,而这一心理缺陷让投资者不愿意买入短期冷门的公司。
3)人类天生不善于处理不确定性。这导致投资者天生更愿意追逐市场公认的热门股,这类公司看上去确定性最高,同时抛弃那些不热门的公司或者行业。
相比之下,偏成长的策略技术含量更高,难度更大,需要对这些企业或者行业发展过程中的各种不确定性做出判断。这里面又分为早期成长、成长、成长价值三大策略,基本上沿着Gatner曲线的变化各有不同。
早期成长策略投资Gatner曲线的萌芽期阶段,这时候公司有未来,但没有业绩,属于低胜率+高赔率。由于缺少真实的业绩,股价涨跌和基本面关系不大,投资的难度极大。这个阶段的投资,以主题投资为主,影响股价的因素偏重交易层面。历史上看,A股市场没有长期能在这个策略上获得持续超额收益的常青树,更多是刚做投资的基金经理参与自己熟悉行业的早期投资阶段。
成长和成长价值,覆盖了处在Gatner曲线中快速成长期和成熟期的公司。这个阶段,公司通常具有中等增长或较高增长的特点,但发展速度不仅和公司自身的商业模式、竞争力有关,也和细分行业整体的生命周期相关。对于成长领域的投资,没办法做风格固化,也不能聚焦在单一赛道,需要基金经理持续迭代。
鹏华基金副总裁梁浩对2016年以来的A股市场做了全面复盘发现,每一种策略都经历了泡沫化到破灭的周期。无论是受益于棚改货币化和供给侧改革的价值策略,还是受益于信贷支持和消费升级的成长策略,以及碳中和政策拉动的新能源产业,都在过去几年经历了自身的牛熊周期。
通过深度的复盘,不难发现,每一轮泡沫的发生和破灭,都是对基金经理的考验。所有的单一策略,都只是阶段性有效,但也会阶段性失效。
站在坚持为持有人创造价值的角度,鹏华基金希望避免基金经理策略和行业赛道的过度单一化。所以,在整个资产管理行业都在聚焦单一策略甚至单一行业赛道的今天,鹏华基金已经站在了一个更高的层次,推动基金经理从单一策略向多策略迭代。
尽管迭代说起来容易,做起来却很难。这里面牵涉到基金经理选择的单一策略是否有效,如何向多策略拓展,如何对底层的认知体系构建。过去两年,鹏华基金在这三大灵魂拷问中,做了许多深度的思考,也建立了一整套帮助基金经理迭代的体系。
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